宏觀經濟政策

²  2019中國宏觀經濟形勢分析與預測年中報告發布

²  鍾春平:中國宏觀經濟形勢分析

 

 

 

業務版塊聚焦

²  互聯網金融

上半年消費金融ABS發行規模871.99億元,京東最新産品發行利率高達5.3%

²  PE/VC       中信證券張宗保:科創板不會出現一窩蜂上市局面

²  相互保險    2019保險峰會|衆惠相互副總經理張利凱、信美相互楊帆發表觀點

 

 

 

 

 

 

 

【宏觀經濟政策】

2019中國宏觀經濟形勢分析與預測年中報告發布

今天,上海財經大學高等研究院發布《2019中國宏觀經濟形勢分析與預測年中報告》。報告以“外部壓力下的中國經濟——風險評估、政策模擬及其治理”爲主題,詳細分析了當前中國經濟運行的主要特征、風險因素,並爲下半年及今後一個時期的經濟發展給出短期政策和中長期改革建議。

年中報告指出,2019年以來,中國經濟穩中求進、穩中有憂,經濟下行的壓力有所上升,尤其是在中美經貿摩擦的背景下,中國經濟所面臨的外部環境嚴峻,與自身發展所面臨的不充分不平衡問題相疊加,使得穩增長、防風險的難度加大。

從需求側來看,消費增速持續疲軟,雖房地産開發投資維持高位,基建投資小幅回升,但受工業企業利潤增速下降、進出口增速下滑的影響,制造業投資大幅下滑,總投資增速有所回落。家庭部門杠杆率持續攀升,家庭流動性愈益收緊,普通家庭收入增速持續下降,收入差距未見明顯縮小。不斷強化的家庭儲蓄動機不僅放大了總需求不足的影響,還進一步加劇了企業經營的困難,迫使企業被動加杠杆,實體部門杠杆率逆勢反彈。在財政政策持續寬松的背景下,地方政府債務率亦有所增加。雖金融部門去杠杆成效顯著,但宏觀杠杆率不降反升。

從更深層次來看,結構性問題仍未得到根本改善,尤其是僵屍企業無法出清提高了企業融資成本,拖延了民營企業、中小企業融資難、融資貴問題的緩解,對經濟發展的桎梏日益凸顯。同時,區域間市場化發展不平衡限制了企業對沖各類沖擊的工具選項,導致企業部門的勞動力需求疲軟,勞動力市場承壓。

正如課題組2018年度報告所預測的,受實體部門杠杆率進一步上升的拖累,中小銀行風險加速暴露、其系統重要性持續上升,系統性風險的防範和化解難度進一步增加。從外部環境看,中美貿易摩擦已對進出口形成拖累,人民幣長期貶值壓力不可忽視。但正如課題組一直分析強調的,當前中國經濟的主要矛盾還是內部的結構性失調,長期增長潛力仍未得到充分釋放。深層次的結構性、體制性改革,如戶籍制度改革,能有效改善資源配置效率,提高全要素生産率,促進投資,刺激消費,釋放增長潛力。

課題組充分重視對各種風險的防範,爲此對不同情景下的經濟走勢、短期政策應對和中長期治理,有如下主要結果和觀點。基于上海財經大學高等研究院中國宏觀經濟預測模型(IAR-CMM)的情景分析和政策模擬結果,課題組測算,在基准情景下,仍然維持課題組2018年度報告的預測,2019年全年實際GDP增速約爲6.4%,經校正後的GDP增速約爲6.1%。基准情景下,CPI增長2.1%,PPI增長-0.3%,GDP平減指數增長1.8%,消費增長8.0%,投資增長5.7%,出口增長1.6%,進口增長-0.9%,人民幣兌美元彙率(CNY/USD)將維持在6.85-6.95區間。

根據模型計算結果,課題組發現,最優的經濟政策規則要求積極的財政政策與穩健的貨幣政策相配合,這樣的政策組合要求財政政策分擔對維持經濟穩定增長的任務。如果通過金融市場改革與國企改革消除經濟轉型過程中的金融抑制現象,減少壟斷行爲,則最優經濟政策規則將降低財政政策對經濟增長目標的重擔,從而可以讓財政政策更好地發揮收入再分配職能,減小對消費和投資的擠出效應和對經濟的扭曲作用,提高社會總福利水平。

此外,當存在國企壟斷時,金融抑制下的貸款利差實際上是一種次優的制度安排,可以通過降低壟斷者的融資成本提高産出。而這種制度安排帶來的副作用就是,需求側的財政擴張政策和貨幣擴張政策將會進一步加大國企和民企的貸款利差,放大金融抑制的市場扭曲作用,加劇民營企業、中小企業“融資難、融資貴”的問題。

因此,在當前經濟中國企壟斷和金融抑制問題在短期內不能完全解決的現實條件下,財政政策仍有必要主動發力,在穩增長中發揮更大的作用,從而貨幣政策可以有更大空間關注通貨膨脹。但從經濟長期健康發展的角度來看,課題組認爲,應當繼續深化國企改革,全面發揮市場力量,打破國企壟斷,加速推進利率市場化改革,從而提高社會福利和經濟運行質量。

如課題組一直所認爲的那樣,中國經濟這一輪下滑的原因主要是結構性的、體制性的,從而深層次制度性改革滯後才是造成中國經濟增長持續大幅減速的根源。當然,外部性、周期性因素也客觀存在,尤其是中美經濟摩擦所帶來的外部沖擊不容忽視。基于這一原因診斷,逆周期的貨幣政策、財政政策有其必要性,但治標不治本,必須與結構性、體制性改革相結合。

經濟上的包容性和依法治國能力是經濟持續繁榮的兩大必要條件,中國需要通過深層次、全方位的市場化改革,進一步提升經濟包容性,促進向效率驅動和創新驅動的轉變,同時進一步提升依法治國能力,構建有能、有爲、有效、有愛的有限政府。在改革進入深水區的階段,通過開放倒逼改革是可行和必要的,當前國內經濟社會所出現的深層次難點問題和世界政治經濟環境所發生的巨大變化,也讓我們更加迫切地感覺到深化改革開放的必要性和緊迫感。

結合短中長期的視角來看,中美之間的競爭很可能將是長期的。國家之間的競爭,特別是強國間的競爭,就是資源的競爭、制度的競爭、科技的競爭、人才的競爭和話語權的競爭,其中最關鍵的是制度和人才的競爭。

對于中美兩國而言,建基于制度和人才競爭基礎上的科技方面的競爭,其沖突性和對抗性恐是增強趨勢。面對這一局面,課題組認爲,中國應對之道需注重基准四最:保持戰略定力和冷靜最爲重要,互信互利最爲基礎,做好自己的事最爲根本,加大改革開放力度以此發展壯大自己最爲關鍵。

 

 

鍾春平:中國宏觀經濟形勢分析

在6月20日上午召開的2019中國國際棉花會議上,中國社會科學院財經戰略研究院教授、博士生導師鍾春平發表了題爲“中國宏觀經濟形勢分析”的演講。他從中國經濟長期形勢、短期面臨的壓力、經濟政策得失、以及市場主要熱點問題四個方面闡述了觀點。

鍾春平指出,過去四十年中國經濟保持快速增長,已經成爲世界第二大經濟體,通常的解釋是由于要素的投入,包括資本、勞動及技術進步,即全要素生産率。事實上,制度創新也發揮了很重要的作用,這是一個管制不斷放松的過程。一些媒體認爲中國經濟面臨驅動力不足的問題,不要聽信這些,技術進步會發揮更重要的作用,制度建設仍有很多工作要做,對長期經濟增長將有非常大的幫助。現在中國經濟增長放緩,一是由于我們的經濟發展水平不斷提高,收入水平增長較快,國際排位越來越高。另外在制度性變化上,改革的作用不會立竿見影。不需要過多關注經濟增長速度,國際上的觀點認爲中國經濟保持4%、5%的增速就足夠了。中國當前的收入水平及市場規模仍然是支撐經濟長期較快增長的內在原因。

中國經濟短期形勢如何?大家關心下行壓力到底有多大。鍾春平認爲,主要要看總需求,對此一定要有信心。首先消費整體上是穩定的,另外中國的消費市場是極其龐大的,而且隨著收入水平提高,消費會不斷增加,特別是對于對高質量産品的需求。變動的是投資,過去幾十年投資波動比較大,最近幾年出現下滑,這涉及到市場主體的預期,如果預期悲觀,就會減少投資,或者移民,這是投資下滑的主要原因。另外變化比較大的是進出口,這與外部市場關聯。

所以面對于中國經濟的波動,非常值得重視的一點就是對政策的看法,大家對政策走勢非常關注。鍾春平分析了政策變動的原因及如何理解中國的政策。中國政策的特點是,由于擁有非常長的曆史傳統,政府具有理想化的色彩,通常會選擇比較集中的方式,問題是可能會帶來較大的風險,因爲市場是分散的。這是理解中國政策的基本思路。所以政府在市場與行政之間總在搖晃,行政立竿見影,市場則見效非常慢。這就産生了政策可持續性的問題,作爲一個發展中國家這個問題更加嚴重,政策總在變化,長期持續可能會影響信任。好處是,由于理想化政府的政策偏向積極,從整個社會福利來說由中央計劃是最好的。所以宏觀政策的特性就是波動性大,大起大落明顯。政府很多時候對市場不信任,對波動不能容忍,認爲中央決策可以做到更好。另外,由于決策者的不斷變化,也使波動更加頻繁。

當前的熱點問題有兩個。第一,經濟下行壓力到底有多大?第二,宏觀金融風險到底有多高?對于下行壓力,建議不需要太關注,因爲經濟波動是正常的,就像人的情緒有波動,不應該太擔心,坦然一點,容忍一些波動。包括外部環境的變化,特別是中美貿易摩擦問題,很多人很悲觀,但倒過來想,最壞能壞到什麽地方?主要是預期出現一些問題,不要做過于悲觀的預期,研究表明絕大部分悲觀預期是錯的。更需要關注的問題是金融沖擊,宏觀經濟研究中有周期概念,通常十年左右一個周期。

鍾春平最後對演講內容總結爲四點:

第一,對于中國經濟的長期走勢不要過于悲觀,中國經濟發展仍然有很大空間和潛力,整體上還遠未達到應有的發展水平。

第二,短期內經濟確實在下行,下行壓力相應會有所增加。

第三,中國的政策“好動”,這是由我們的曆史發展進程,文化傳統決定的,沒有辦法立竿見影改變,但也不要過于悲觀。

第四,宏觀部門最重要的是盯住大的外部沖擊,但也不用怕,因爲不是完全開放的市場,還有回旋余地。對于各級管理者來說,需要把問題想得長遠一點,最關鍵的是要練好內功,提高産品質量,加快技術進步,有效應對短期風險,獲得長期發展。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

【業務版塊聚焦】

上半年消費金融ABS發行規模871.99億元,京東最新産品發行利率高達5.3%

2019年已過半,消費金融ABS市場並不平靜。

據融360大數據研究院統計,2019年上半年,消費金融領域共有11家機構發行了31支資産證券化産品,發行規模爲871.99億元,與2018年上半年相比,發行數量減少了3支,但發行規模上略有增加,比去年同期的812.56億元增加了7.31%。

從月度數據來看,消費金融ABS發行情況從2019年3月開始趨向穩定,每月的發行數量在6-8支,發行規模也呈現出波動上升的趨勢。其中,4月ABS的發行總金額最高,達258.93億元;6月次之,爲220.93億元,主要原因是招行在這兩個月各發行了一支金額100億元左右的信用卡分期ABS。

今年1季度,阿裏系消費金融ABS的規模出現了斷崖式下跌,僅在3月份發行了兩支以“花呗消費貸”爲基礎資産的ABS産品,使得整個消費金融ABS市場呈現出萎靡狀態。2季度“花呗”所屬的螞蟻小微小貸發行了9支産品,合計起來,阿裏系上半年共發行11支消費金融ABS,占同期市場全部發行量的37.93%;發行金額255.36億元,占同期市場全部規模的30.69%,阿裏系再度成爲消費金融ABS領域的王者。

無論從發行數量,還是從參與主體上看,巨頭之外的非持牌機構表現仍不活躍。

2019年上半年除了阿裏和京東外,僅有小米金融和度小滿金融分別成功發行一支10億元左右的ABS産品,非互聯網巨頭在ABS市場蹤影難覓,去年同期也僅有唯品會和攜程分別發行了一支消費金融ABS,金額分別爲4.75億元、3.10億元。

不過,詳細觀察2019年上半年阿裏系消費金融ABS的發行情況,可以發現其以“借呗”爲基礎資産的ABS已經銷聲匿迹。此前據媒體報道:“消費金融的ABS業務受央行窗口指導,非場景類借貸資産不好發行”,預計在未來半年內,非場景類借貸産品仍會受到嚴格監管。受此“拖累”,預計阿裏系2019年的消費金融ABS發行總規模難現前兩年的輝煌。

同樣受“非場景類借貸資産”限制的還有京東金條等,2019年上半年,京東共發行了9支消費金融ABS産品,基礎資産全部都是京東白條。值得注意的是,這9支中,有2支爲京東在銀行間交易市場發行的資産支持票據。

另外值得關注的是,2019年上半年,消費金融ABS的融資成本呈現上升趨勢,2019年6月,所有産品平均優先級票面利率從1月的3.12%上漲至3.83%,上漲了71BP,但與去年同期相比仍低143BP;非持牌機構企業ABS的從3月的3.64%上漲至3.99%,上漲35BP,同比仍下降134BP。

分季度和産品類型來看,2019年2季度消費金融信貸ABS産品平均優先級票面利率爲3.52%,環比上漲36BP,同比下降136BP;企業ABS産品平均優先級票面利率爲3.88%,環比上漲24BP,同比下降147BP。

消費金融ABS平均發行利率在6月上漲較大的一個原因在于,京東在月末發行的2019年第二期ABN産品。根據此前發布的申購說明,這款産品優先A級的申購利率區間爲3.4%-4.4%,而實際上發行利率高達5.30%,是2019年上半年唯一一支優先級票面利率在5%以上的産品。這可能和京東白條的不良率有所上漲有關。根據京東公布的2018年第一期ABN信托資産運營報告披露,其資産池在2019年2月12日至2019年5月10日期間的逾期率和不良率都較上期有較大增長。


與銀行及大多數非持牌機構相比,消費金融公司的ABS融資成本依然高企,其中捷信消費金融公司6月份發行的一期ABS優先級票面利率高達4.57%。非持牌金融機構中,度小滿金融的融資成本最低,優先級票面利率僅爲3.60%;其次是螞蟻花呗,優先級平均票面利率爲3.79%;小米小貸的融資成本最高,利率爲4.15%;京東雖然最新一期ABN産品利率過5,但上半年平均利率仍在4%以下。

另外,據融360報告分析,2019年下半年消費金融ABS仍有一定回升空間。

另據“中國資産證券化分析網(CNABS)”數據顯示,2018年度個人消費ABS(含企業個人消費ABS、信貸個人消費ABS和信用卡分期ABS)發行規模3303億元,年末出現小高峰。百度金融、攜程金融、小米小貸等,以及持牌消費金融機構興業消費金融豐富了ABS參與主體。從發行規模看,阿裏系、京東金融的ABS産品在市場上仍處于近乎壟斷地位。

 

 

中信證券張宗保:科創板不會出現一窩蜂上市局面

設立科創板並試點注冊制推出後,是否會出現大批企業集中在科創板上市?中信證券股票資本市場部行政負責人張宗保日前在接受中國證券報記者專訪時表示,在注冊制試點下,企業申請在科創板上市過程中,不僅需要發行人和中介機構對是否符合科創板的定位進行判斷,還需要通過上海證券交易所審核和證監會注冊程序,面臨嚴格審核問詢和充分信息披露要求。同時,發行時機也將受市場機制的約束和影響。因此,科創板不會出現“大水漫灌”、一窩蜂上市的局面。

科創板發行工作起步平穩

中國證券報:請問您如何評價當前科創板發行工作?

張宗保:目前科創板、注冊制各項准備工作已基本就緒,科創板發行工作正在穩步快速推進中,科創板“漸行漸近”。

作爲資本市場重要“試驗田”,科創板及注冊制相關制度創新需要一定的磨合期。

從科創板定位、配套制度完善及市場化改革方向的設定等方面看,科創板將堅持“嚴標准、穩起步”原則,預計不會出現企業一窩蜂上市的情況。

注冊制有嚴格審核標准和制度

中國證券報:注冊制是不是意味著科創板不用審核?

張宗保:企業申請在科創板上市,需符合科創板的定位。同時,科創板設有明確的上市條件和發行審核、注冊程序。注冊制並不意味著任何企業都可以在科創板上市。

根據《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》,發行人申請在科創板上市,應當面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求。只有符合科創板定位,具備較強科創屬性和符合優先支持方向的優質企業才能在科創板發行上市。

目前申報的企業是否符合科創板定位,不僅需要申報企業充分說明和披露,也需要相關中介機構進行充分論證、把好科創屬性,最終要靠市場的選擇和檢驗。

同時,科創板設有明確的上市條件和發行審核、注冊程序。注冊制並不意味著任何企業都可以在科創板上市,也不意味著科創板不用審核。

從目前科創板審核問詢的情況來看,上交所問詢主要關注發行人科創屬性和技術先進性,發行人是否符合發行條件和上市條件,信息披露中法律合規性及財務真實性,科創企業成長發展中特有的風險等重大事項。科創板試點注冊制下,審核機構除了關注申報企業是否符合基本的發行上市條件外,還重點關注是否符合相關信息披露要求。

需要注意的是,境外成熟市場也有非常嚴格的審核標准和制度。在美國和香港,IPO通過率也並非100%。根據Dealogic數據,2016年-2018年美國IPO申請共732單,IPO發行數共592家,並非所有的IPO申請都能通過SEC注冊,而且美國實行嚴格的退市制度,市場平均每年退市家數接近新增上市家數。

根據聯交所官網統計,2016年-2018年接受IPO申請共957單,通過聯交所審查642單,新股上市584單,退市公司69單,實際通過IPO審查的家數占當年新申報家數的比例約爲70%;其中,2018年這一比例約爲66%。

根據聯交所IPO指引和否決案例,聯交所的審核分爲兩部分:一部分是相對客觀內容,上市科審查發行人是否符合上市條件中的財務指標、公司治理、股權結構等要求;另一部分是相對主觀判斷,除了信息披露不充分可能導致IPO申請被退回之外,上市委員會還會判斷上市適當性,主要涉及經營模式不可持續、盈利預測無依據、業績下滑、客戶依賴、募集資金必要性等。

科創板將轉入常態申報

中國證券報:您認爲科創板發行未來將呈現何種態勢?

張宗保:未來科創板已過會企業的發行節奏將更多受到市場機制約束。破發作爲市場化運行機制的組成部分,在香港和美國都較爲常見。2018年以來,香港IPO首日破發占比40.98%,美國IPO首日破發占比22.84%。

在香港和美國等成熟資本市場,市場化發行機制作用下,發行人一般會根據市場情況擇機發行,或者受到市場不利影響時采取延期發行,這都在一定程度上對企業發行節奏起到了影響和約束作用。科創板未來發行機制將更注重發揮市場機制的約束作用,因此並不會出現短時間內大批企業集中上市的情況。

長期來看,科創板將助力中國股市高質量發展,爲資本市場發掘、提供優質科創企業和豐富的投資標的,有助于吸引更多投資資金進入中國資本市場。短期來看,科創板早期有集中申報的情況,但後續將轉入常態申報,實際上目前已經回歸到常態節奏。設立科創板並試點注冊制,只要市場參與各方,包括監管部門、中介機構、發行人、投資者等都歸位盡責,科創板不會出現“大水漫灌”、一窩蜂上市的局面。

 

 

2019保險峰會|衆惠相互副總經理張利凱、信美相互楊帆發表觀點

6月28日,《華夏時報》主辦的“思辯·數字化時代保險業的‘攻’與‘守’——2019華夏時報保險科技論壇”在京召開。衆惠相互副總經理張利凱表示,互聯網是保險發展過程中一種可供使用的工具和手段,它並不能改變保險的本質,但卻加速了行業的變化。

在新技術的推動下,互聯網保險市場非常活躍。尤其相互保險領域更是充滿了機會。互聯網的發展和移動網絡的普及讓有同質風險保障需求的人群在更大範圍內聚集,讓相互保險組織更高效運行。

近期,網絡互助模式在中國市場上實現了從0到1的發展。互聯網創業者、保險從業者和傳統保險集團爭相進入這一市場。面對這些網絡互助項目,張利凱表示,保險起源于互助,相互保險與互助有相似之處,在監管規則下運營的相互保險更有利于行業長期穩健發展,更符合被保險人的長期利益。

同時,他提到,創新産品的推出本質上源于客戶的需求。在監管備案過保險産品數量上萬,但市場上知名産品數量很有限。在張利凱看來, 保險企業做産品不能跟風,要了解創新産品到底能不能滿足消費者需求。一個産品及其背後的服務能滿足客戶一定需求,産品才有生命力。

目前,傳統保險銷售渠道似乎已經面臨瓶頸,未來新增保費市場中起到的作用或許將越來越有限。而互聯網將會成爲保險行業重要的銷售方式。與此同時,張利凱認爲,與傳統保險企業相比,互聯網保險公司還可以借助新技術手段如,AI、大數據等把理賠做得更順暢。

另外,張利凱提醒,對于互聯網保險公司而言,最應該控制的是互聯網投保所帶來的風險。

據艾瑞咨詢《2019年中國互聯網保險行業研究報告》數據顯示,保險行業2018年保費規模爲3.8萬億,同比增長不足4%。由此可見,過去“短平快”的模式已經不能適應新時代的行業發展需求,原因是,行業和用戶長期存在難以解決的痛點,限制了行業的發展。

而受保險行業結構轉型時期的影響,互聯網保險整體發展同樣受阻。報告數據顯示,2018年互聯網保險行業保費收入爲1889億元,較去年基本持平。

那麽,互聯網保險市場是否真的從喧嘩走向了冷靜?6月28日,信美相互董事長楊帆在“2019華夏時報保險科技論壇”上表示,今年互聯網保險創新模式確實有所減少,不過這並不代表互聯網保險就此停滯不前,而是在積蓄力量,厚積薄發。

現在大的監管環境就是防風險,防風險意味著我們做創新要更加審慎,”楊帆說,“去年,很多年輕人湧入互聯網保險行業,我們也聽到了很多産品設計、運營方式、社群打造等等創新,甚至各種各樣的模式,但今年開始卻有所減少,因爲大家都在觀望在思考,在目前的監管形勢下互聯網保險到底要怎麽走?有沒有能夠把互聯網的特性充分發揮利用起來的商業模式?”

楊帆認爲,互聯網的厚積薄發需要等待一個時機,因爲大勢不可逆轉,這個大勢是年輕一代對互聯網的應用,對互聯網的依賴,對5G即將來臨的渴望,這種渴望是不可遏制的。

現在互聯網更多是大的流量分發平台,保險公司需要付出很高的成本來換取流量,無形中增加了保險公司的經營壓力,的創新力也多少會受到一定遏制,這個問題在未來的創新當中一定要解決的。“未來,互聯網保險的真正創新可能來自于模式的創新,利用科技、利用一些思維模式的轉變做一些面向未來的創新。”楊帆說。

不過,不管何種創新,最終都需要監管的支持。

日前中國銀行保險監督管理委員會中介監管部主任姜波在2019清華五道口全球金融論壇上表示:“未來監管部門將對互聯網保險的發展進行一個重點研究,包括互聯網保險的監管辦法也將及時得到更新,很快會向社會征求意見。”

對此,楊帆表示,行業內大家對這個《辦法》的期待非常高,這些重要的監管制度的出台,對行業的創新將起到非常巨大的作用,一旦監管落地,相信很多創新模式會迅速發展起來。

對于互聯網保險來說,是需要打開一扇門的。”楊帆說。“做互聯網,核心就是兩件事,一是大數據,如果能夠解決承保和理賠兩端的大數據問題,互聯網健康險將會迎來極強的爆發力;二是共享思維,共享能力、節約成本、提高效率是互聯網從業者的共識,能共享就共享,這對公共資源來說會是一個很好的發展機遇。今天互聯網業務起來,倒逼保險公司尋找效率更高的第三方機構,這無疑是個商機。”

 

 

 

 


2019年07月08日

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信息分析報告第十三期

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